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光伏企业有望迎来业绩估值双提升

发布时间:2019-11-09 17:58:45 编辑:笔名

光伏企业有望迎来业绩估值双提升

生意社07月01日讯

全球需求稳定增长,传统欧洲市场地位下降;产能化持续推进,供需格局向平衡态发展。可以判断,行业已经反转,欧盟“双反”仅仅是光伏行业开启新一轮周期的扰动。产品价格企稳反弹,企业产能利用率重返高位,毛利率回升,企业盈利改善已得到确认。国内利好政策即将出台,企业有望迎来业绩估值双提升。 欧盟初裁 欧盟27个成员国对中国太阳能产品反倾销初裁建议案投票,其中18国反对、4国支持、5国弃权。尽管反对票过半,但欧盟委员会宣布,欧盟自6月6日起征收11.8%的临时反倾销税;如果中欧双方未能在8月6日前达成解决方案,届时反倾销平均税率将升至47.6%。我们对于8月6日的第二阶段初裁结果和12月的终裁结果持乐观态度。 欧盟委员会发明了“两阶段”的初裁手段,凸显了光伏“双反”案中政治博弈的浓厚气味,这也是中国高层、欧盟成员国、欧盟企业共同反对的结果。在8月6日之前,中方有两个月的缓冲期,双方有足够的时间谈判磋商;中方为此准备了包括“一裁两立”在内的反制举措作为谈判筹码,所谓“一裁”就是对原产于美欧韩的太阳能级多晶硅初裁,“两立”则是对进口葡萄酒和汽车反倾销立案。 根据欧盟反倾销章程的规定,成员国投票对于初裁没有决定作用,但是终裁必须成员国投票通过,因此我们对于12月反倾销终裁的结果持极大的乐观态度。而8月6日的第二阶段初裁结果,欧盟委员会有权力做出独立裁决,但是我们仍然相对乐观,维持11.8%的低税率或是不征税的可能性较大。 传统欧洲市场的新增装机量占比将由2012年的55%下降至35%左右,欧盟“双反”对于中国光伏企业并不构成致命影响。以中国、日本、美国为代表的“金砖”市场逐渐取代欧洲成为主流市场;而南非、泰国、智利为代表的“新钻”市场具有巨大的潜力。 由于传统欧洲市场出于补贴资金等方面的考虑,欧洲各国的上电价补贴下调较为严厉,过去两三年超过政府预期的高速发展将告一段落。2013年,德国与意大利市场的萎缩基本成为事实;传统欧洲市场的新增装机量将由2012年的16GW下降至2013年的12GW左右,其在全球市场的占比也将从55%下降至35%左右。 在2012年欧洲市场的16GW需求中,从中国的进口比例近70%;2013年,由于欧洲本土产能仅有4GW左右,不能满足其12GW的需求量。即使中国企业面临最为严厉的反倾销税,中国也不可能完全失去12GW的欧洲市场。 光伏从传统欧洲市场向亚太、美洲、非洲等新兴市场战略转移不可逆转,欧洲的主导地位不复存在。CNMn。欧盟“双反”对于行业短期走势略有压力,但严厉的税率也将加速去产能进程,符合行业供需格局平衡化这一大趋势。从中长期看来,欧盟“双反”仅仅是光伏行业开启新一轮周期的扰动。 去产能持续供需平衡 国内太阳能多晶硅也逐渐形成了寡头格局,绝大部分二三线产能已成为无效产能,并永久退出行业竞争。硅片环节,尤其是单晶硅片将率先实现专业化,而专业化厂商逆势扩张将促进行业整合。电池组件环节,三四线产能由于设备老化、技术落后、人员流失等多方面原因,即使复产也难以实现盈利,那么他们将永远退出行业。我们从盈利能力、准入条件、融资能力、质量服务四大关键因素分析判断,产能退出是有路径可循的。 与光伏电池组件制造环节相比,多晶硅制造的规模效应更为突出,对于工艺的要求也更高,因此全球太阳能多晶硅供应格局逐渐寡头化,这些国际巨头包括德国的Wacker、挪威的REC、美国的Hemlock与MEMC、韩国的OCI、日本的Tokuyama。 在前几年多晶硅供不应求之际,国内各地政府纷纷上马多晶硅项目,“大跃进”之下的大部分企业技术工艺较差、能源成本较高,在多晶硅供需格局逆转之后难以盈利。 2011年底,工信部发布《多晶硅行业准入条件》,并公布了20家准入企业,其余中小企业基本退出行业。2012年,多晶硅价格持续下滑,海外巨头加速向国内倾销,国内多晶硅企业大部分被迫停产或技改。 在惨烈的竞争环境下,国内也逐渐形成了寡头格局,保利协鑫龙头地位稳固,而大全新能源、特变电工600089、四川瑞能与南玻紧随其后。在新线达产、技改完成之后,这5家企业合计约10万吨的产能构成了国内的一线产能。 经历了2010年市场需求爆发之后,2011年行业资本迅速扩张,各企业纷纷实施垂直一体化战略,大大提升了各上游环节的自给率。不仅从硅片到组件的一体化成为企业常态,部分企业甚至上马多晶硅项目,希望成为一家从多晶硅到组件的全产业链公司。 在过去产能不足的高毛利率时代,光伏制造产业链上的每个环节都能盈利,只是每个环节的利润分配存在周期性变化,为了消除这个周期性,企业采取垂直一体化的模式,这样就可以消化各环节的全部利润。同时,企业还能更好的管理供应链,减小上游供应受制于人的影响。 但是自2011年产能大幅扩张之后,产品供过于求,主产业链价格跳水,各环节盈利空间迅速缩小,此时垂直一体化的优势逐渐丧失。而专业化公司可以更好地享受品牌溢价和规模、技术优势带来的成本优势、产品性能优势。我们认为,在光伏行业逐渐走向成熟的过程中,垂直一体化将不再是通用的盈利模式,专业化将是行业越发明显的特征。 在光伏主产业链中,多晶硅制造属于精细化工行业,而硅片、电池与组件制造同属于机械行业,从硅片到组件的一体化最为常见,其中硅片环节逐渐从一体化体系中独立出来,尤其是单晶硅片的专业化发展显得尤为突出。 由于硅片环节相对较高的技术壁垒,而该环节的盈利性相对较差,部分一体化大厂开始关闭硅片产能,而诸多中小企业更是变卖设备资产永久退出。从中小企业退出进程来看,硅片环节在主产业链中处于领先位置。 由于地方保护主义等原因,国内各行业的落后产能均难以退出,产能过剩的问题始终困扰着中国经济。光伏行业当前也面临同样的问题,市场也一直担心落后产能不退出或者死灰复燃的问题,但我们对此持乐观态度,并认为产能退出是有路径可循的,这包含盈利能力、准入条件、融资能力、质量服务四大关键因素。 盈利改善扭亏可期 产品价格企稳反弹,企业产能利用率重返高位,毛利率回升,企业盈利改善已得到确认。由于在产品销售布局、产业链布局、财务状况等方面有所差异,各企业盈利改善的幅度和速度各有不同。国内利好政策出台之后,国内市场将大规模启动,行业复苏与企业盈利改善的进程有望加速。 2012年在行业处于低谷之际,不仅中小企业停产减产,一二线企业同样降低开工率;在2012年三季度,鲜有企业开工率达到八成。 2012年12月以来,行业整体需求转暖,企业订单增加,产能利用率重返高位,英利等龙头企业目前已经满产运营,这从各上市公司一季报的出货量以及全年出货计划中均有所反映。 从时间上来看,价格反弹比出货量回升晚了一个月。从多晶硅到组件各产品价格在2013年一季度的反弹超过均10%,目前价格仍保持稳定。 2013年一季度行业量价齐升的局面,使得企业盈利状况显着好转,这也已经反映在企业2013年的一季报中。A股公司中,除去四季度确认电站转让收入的公司之外,亿晶光电、隆基股份等大部分主产业链公司毛利率均有不同幅度的提升;美股的晶澳、英利等龙头企业的毛利率同样明显回升。 我们认为,随着供需格局的平衡化,产品价格再次大幅下跌的可能性较小,而制造成本仍不断下降,产品毛利率仍有望维持在上行通道之中,我们坚定看好企业盈利改善的持续性。 我们从行业供需格局趋于平衡、企业盈利持续改善这两方面来判断,行业底部已过,目前已逐步复苏。任何一个行业的复苏、企业盈利改善都将经历几个阶段:严重亏损减亏扭亏实现合理盈利,而企业目前正处于减亏阶段,下一阶段的扭亏为盈也并不遥远。 行业整体复苏,但各个企业因为各自的差异性,复苏的步伐不尽一致,那么什么样的企业将率先实现扭亏?我们认为这与企业的战略布局与财务状况紧密相关。 从2013年各市场状况来看,布局以日本为代表的高ASP市场的企业,将会率先实现扭亏为盈。

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